“投行告訴我，最近美國(guó)本土有四家路演的公司都放棄了上市，在這種市況，YY能上市真不容易！”美國(guó)時(shí)間11月21日，歡聚時(shí)代（NASDOQ： YY）成功上市后，晨興創(chuàng)投合伙人劉芹在微博上寫道。
作為一名風(fēng)險(xiǎn)投資人，他的興奮有著充分理由：按照YY10.5美元的發(fā)行價(jià)，晨興創(chuàng)投憑借所持12.5%的股份，收獲了5962.69萬(wàn)美元的賬面投資回報(bào)，相比先后兩輪450萬(wàn)美元的注資，晨興創(chuàng)投擁有超過13倍的回報(bào)率。
拒絕巨額現(xiàn)金收購(gòu)后又等了兩年
在劉芹看來，投資YY意味著一次漫長(zhǎng)的“浣熊培養(yǎng)計(jì)劃”。2007年進(jìn)行第一輪風(fēng)險(xiǎn)融資時(shí)，多玩（歡聚時(shí)代前身）旗下有分量的業(yè)務(wù)僅游戲資訊專區(qū)一項(xiàng)。晨興創(chuàng)投加入后，將協(xié)助李學(xué)凌共同實(shí)現(xiàn)多玩的“三級(jí)跳”計(jì)劃：
第一級(jí)是利用游戲公會(huì)的業(yè)務(wù)，在門戶上取得突破，從流量和用戶覆蓋方面超越游戲資訊專業(yè)網(wǎng)站17173；第二步則是啟動(dòng)最核心的YY語(yǔ)音工具，成為游戲細(xì)分市場(chǎng)上的“支配地位擁有者”。2008年，多玩在Alexa的排名超越17173，成為國(guó)內(nèi)游戲門戶網(wǎng)站的No.1。而對(duì)于語(yǔ)音工具的研發(fā)，李學(xué)凌的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)并不具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢(shì)。早期投資者晨興需要在資金之外為多玩的團(tuán)隊(duì)建設(shè)提供更多的幫助——為開發(fā)YY，劉芹引薦了今天的CTO趙斌和網(wǎng)站事業(yè)部總經(jīng)理曹津加入多玩。幾乎與此同時(shí)，思偉投資和晨興一道，完成了對(duì)多玩的B輪融資。
真正的考驗(yàn)發(fā)生在第三級(jí)跳躍的途中：按照計(jì)劃，YY將從游戲人群向更廣泛的人群擴(kuò)散，以取得更多元的收入來源。發(fā)展中的多玩卻在2010年3月收到了盛大的收購(gòu)邀請(qǐng)單：1.5億美元現(xiàn)金收購(gòu)，再以雙倍的方式返還股票。
巨額的收購(gòu)可以給多玩帶來直接的財(cái)務(wù)回報(bào)，但也意味著獨(dú)立性的喪失；誘惑面前，李學(xué)凌經(jīng)歷了創(chuàng)業(yè)過程中最艱難的一次決策。劉芹回憶道，想把浣熊養(yǎng)大的晨興與多玩團(tuán)隊(duì)做了深入的溝通，他告訴李學(xué)凌，“我們沒有興趣把多玩賣掉”。
從上市的節(jié)點(diǎn)回頭看，最終“不賣”的抉擇讓YY多熬了兩年半，直到本次上市。
受傷的“老虎”？
然而，不是每一家投資YY的機(jī)構(gòu)都能像晨興這樣滿載而歸。
所有四家投資方中，2011年投資YY的老虎基金出現(xiàn)了-0.46倍的賬面虧損，這也意味著，多玩時(shí)代此次IPO市值相比最后一輪私募融資出現(xiàn)了縮水。
招股書顯示，老虎基金從2011年1月到7月，分三次陸續(xù)完成了向YY的7500萬(wàn)美金注資。與此前投資YY的晨興創(chuàng)投、思偉投資、紀(jì)源資本三家相比，老虎進(jìn)入浣熊的時(shí)機(jī)，正好踩到了互聯(lián)網(wǎng)投資的高位。
“一個(gè)全球瘋狂的時(shí)段。”華山資本創(chuàng)始人陳大同評(píng)價(jià)道。
資本市場(chǎng)降溫之后，是不是非此時(shí)上市不可？投中集團(tuán)分析師馮坡認(rèn)為，在目前的市場(chǎng)環(huán)境下，追求高回報(bào)并不現(xiàn)實(shí)，而上市至少意味著能在未來實(shí)現(xiàn)資本的流動(dòng)性，因此老虎必須做出權(quán)衡，調(diào)低套現(xiàn)的需求。
“但是，誰(shuí)也不愿意虧錢投資，”劉芹表示，如果僅站在YY上市的時(shí)點(diǎn)上探討老虎的投資抉擇，只能讀取到一個(gè)斷面。“實(shí)際上，老虎作為全球知名的對(duì)沖基金，管理的產(chǎn)品多元且復(fù)雜，除了做PE投資外，也會(huì)做很多公開市場(chǎng)上的直接投資。”劉芹說道，把時(shí)間線拉長(zhǎng)，也許才能看清老虎的想法。
決定發(fā)起納斯達(dá)克登陸戰(zhàn)的那場(chǎng)董事會(huì)上，老虎基金投下的一張贊成票，從其他成員那里贏得了“感激和贊賞”。但分析人士認(rèn)為，YY上市前，后進(jìn)入的老虎基金應(yīng)該獲得了規(guī)定其優(yōu)先權(quán)益的補(bǔ)償協(xié)議：在它之前的投資者做出股權(quán)的稀釋，補(bǔ)償老虎基金的股權(quán)，由這百分之幾的稀釋換來上市的一致決議，使所有人的股票得以流通。這是納斯達(dá)克上市公司的常見做法。
謹(jǐn)慎定價(jià)：講“靠譜故事”的中概股
10.5美元，YY開盤價(jià)與發(fā)行價(jià)持平，首日收盤于11.31美元，相對(duì)開盤價(jià)上漲7.7%。
“定價(jià)很有意思，”陳大同說，“10.5美元卡在定價(jià)的下限，比較含蓄，不把勁道一次用完。第一天的上漲至關(guān)重要，哪怕賺一點(diǎn)都有正面意義”——雖未繼續(xù)當(dāng)年中概股發(fā)行首日即上漲數(shù)倍的強(qiáng)勁勢(shì)頭，但在數(shù)位業(yè)內(nèi)人士看來，沒有“破發(fā)”已經(jīng)是個(gè)好兆頭。
7個(gè)月后，YY成為第一只登陸納斯達(dá)克的中概股，其“破冰之旅”有著不尋常的意義。
劉芹告訴記者，相比過往的中概股，YY面臨的上市門檻已大大拔高。靠單一的概念已經(jīng)很難受到市場(chǎng)的追捧，憑借營(yíng)收增長(zhǎng)而以虧損狀態(tài)上市更是無(wú)法實(shí)現(xiàn)。“我們的定價(jià)非常謹(jǐn)慎；只有基本面強(qiáng)勁才是出路。”劉芹說道。
投中集團(tuán)的分析報(bào)道指出，整體來看，美國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)中概股態(tài)度已趨于理性，對(duì)于目前多數(shù)計(jì)劃赴美上市的中國(guó)企業(yè)而言，準(zhǔn)確把握時(shí)間窗口已經(jīng)不再對(duì)上市成功與否產(chǎn)生決定性作用，而基于自身業(yè)績(jī)的定價(jià)策略，則將是更為核心的問題。
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本文標(biāo)題：YY上市謹(jǐn)慎定價(jià) 是講“靠譜故事”的中概股
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